債券市場“代持”癥結(jié)，正在被國海證券（000750.SZ）“假章門”事件（下稱國海事件）所展露無遺。據(jù)了解，此次國海事件中的較多代持活動發(fā)生在一級、一級半市場的承銷、分銷環(huán)節(jié)。

據(jù)21世紀經(jīng)濟報道12月20日報道，同時還從多位固收人士處了解到，由于此次所涉機構(gòu)眾多，具體情況各有不同，最終權(quán)利義務(wù)劃分也可能呈現(xiàn)不同的分化趨勢，即部分責任由國海證券與相關(guān)機構(gòu)共同承擔，此外也不排除出現(xiàn)部分機構(gòu)為撇清責任而“自咽苦果”的情況。

而國海事件帶給市場的另一影響，則是對債券代持交易監(jiān)管升級的預(yù)期正在上升。由于代持這一杠桿活動在銀行間債市中并不鮮見，對政策變化的擔憂也有可能從情緒上對債市構(gòu)成次生沖擊。

12月19日，一位接近監(jiān)管層的權(quán)威人士表示，考慮到國海事件的無先例性且牽涉眾多，當前最好的解決思路應(yīng)當是相關(guān)機構(gòu)“協(xié)商解決、共同承擔”。

從接近國海證券人士處了解到，22家機構(gòu)參與了國海證券日前組織的溝通會，其中包括信達證券、中信建投、民生證券、國融證券、西藏信托、國金證券、華福證券、聯(lián)訊證券、廣發(fā)證券、華創(chuàng)證券、浙商證券、南昌農(nóng)商行、五礦證券、華林證券、聯(lián)儲證券、東吳證券、開源證券、新疆匯合銀行、東北證券、長春發(fā)展銀行、湘財證券、財富證券。

值得一提的是，上述名單可能并不是被卷入國海證券風(fēng)波的全部機構(gòu)。據(jù)此前國海證券投資總監(jiān)陳列江在溝通會上表示，針對卷入機構(gòu)的具體名單“還再核查。目前掌握的比在座的稍多一些�！�

國海事件并不止于二級市場層面，其中較多債券代持行為發(fā)生在“一級半”市場的分銷環(huán)節(jié)。

“這次涉及的不單是二級市場，很多新發(fā)債券不好賣，所以找機構(gòu)來代持，等到找到對接機構(gòu)了，再讓他們過來接，”一位接近參會機構(gòu)人士稱，“一些債券可能是（國海）包銷的，賣不出去包銷機構(gòu)要自持，如果不愿意自持，可能就會找別的機構(gòu)代持。”

而上述會議的紀要也證實，有機構(gòu)指出部分涉事債券來自于國海證券的承銷。“張羅的這些債券有一些是國海發(fā)行的債，這些債不見得那么好，有一些本來是包銷的�！币患覅�會機構(gòu)人士稱。

另據(jù)調(diào)查獲悉，張揚此前的確從事債券發(fā)行承銷工作，其曾代表國海證券參與過“13烏高新債”、“13鵬地鐵債”等多只債券的發(fā)行聯(lián)系人。

在此次事件中，國海證券及相關(guān)機構(gòu)最終會在此次“假章門”中承擔何種責任，無疑是市場關(guān)注的焦點之一。

“誰被認定為所涉?zhèn)�券的實際持有人，其也將承擔起近期債券市場價格不斷下跌帶來的損失，”匯金系一家券商固收研究員指出，“從流出的紀要內(nèi)容看，包括國海在內(nèi)的各家機構(gòu)都希望自己并不持有這些債券，國海認為此前的交易是真實銷售，而其他機構(gòu)則認為代持有效，國海應(yīng)該按照原來的價格進行回購。”

華中一家債券交易員認為，即便張揚等人使用了假章，但國海證券仍實現(xiàn)了與交易對手方的債券交易，暴露了風(fēng)控問題，因此仍應(yīng)當對此事承擔一定責任。

“假章騙過了交易對手是主觀問題，但騙過自己公司的OA等流程，這顯然是風(fēng)控環(huán)節(jié)存在瑕疵，因此把責任完全推脫給‘假章’和‘個人問題’是不適合的，”前述研究員稱，“后來的公告上，國海證券也沒有清楚披露完整究竟發(fā)生了什么事�！�

從法理層面上，國海證券在此次事件中擔責的概率并不低，一家大型公募基金法務(wù)人士指出：“一般根據(jù)表見代理原則，即使是假章，國海也會承擔相應(yīng)的合同責任�！�

不過，一位接近涉事機構(gòu)人士告訴21世紀經(jīng)濟報道記者，由于銀行間債市品類眾多，代持形式不盡相同，因此不同類型代持交易可能將帶來不同的擔責結(jié)果。

“這個事情其實比較復(fù)雜，因為涉及的機構(gòu)比較多，涉及的債種也未必相同，根據(jù)債券和代持方式的不同，不一定所有的債券都會由國海證券兌付，”上述人士稱，“這個事最可能的走勢還是國海證券去一家一家談，最后達成有針對性、差別化的解決方案。這個過程可能也會比較漫長，不排除需要半年甚至更久�！�

而據(jù)另一家中型券商ABS業(yè)務(wù)負責人認為，也不排除部分機構(gòu)為在此事中撇清責任而“自咽苦果”的可能。

“代持本身也是一個巴掌拍不響，有些機構(gòu)如果有能力自我消化，或者沒有出現(xiàn)過大的虧損，也有自我消化的動機。比如代持的是一些價格波動性不大金融債，自我消化也不是不可能。”前述ABS業(yè)務(wù)負責人稱。

事實上，的確有部分機構(gòu)在著手對相關(guān)債券的會計科目進行處理。21世紀經(jīng)濟報道記者獲悉，一家總部位于廣東的涉事券商正計劃將相關(guān)“代持”債券從“買入返售”調(diào)整至“證券投資”項下。

“從買入返售調(diào)整到自營科目，相當于會自己承擔該筆債券的近期價格走低帶來的浮虧，”一位接近上述券商人士表示，“這樣一方面和年底前調(diào)賬反應(yīng)真實風(fēng)險的需求有關(guān)，另一方面也將自己從這個事件中甩清。畢竟有的券商擔心監(jiān)管萬一‘連坐’處罰，會影響到自己的評級和業(yè)務(wù)�！�

在國海事件中，擾動市場等另一原因在于代持交易行為的合規(guī)性。

會議紀要顯示，國海證券投資總監(jiān)陳列江在上周的溝通會上表達了此事可能引發(fā)監(jiān)管層對債券代持加強監(jiān)管的擔憂�！叭绻�配合不好，可能會導(dǎo)致監(jiān)管部門不光是對國海，還會對整個行業(yè)的固收業(yè)務(wù)、代持業(yè)務(wù)痛下殺手�！标惲薪�在安撫各家機構(gòu)時強調(diào)。

事實上，為債券投資徒增隱形杠桿的“代持活動”在行業(yè)內(nèi)并不鮮見，特別是2015年以來的資產(chǎn)荒，更是加劇資金向債市的流入。

“固收圈子很多時候都是非正式的默契，比如這次你幫我接一點，下次我再幫你接一些，所以才有了代持交易，這也是因為這些年債市的整體風(fēng)險不大，雖然違約事件偶爾出現(xiàn)，行業(yè)性的剛性兌付預(yù)期也沒有完全打破，”上述債券交易員坦言，“2014年以來的債券牛市，也使債市的隱形杠桿越來越高�！�

在業(yè)內(nèi)人士看來，一旦監(jiān)管層對債券代持采取更加嚴厲的監(jiān)管措施，隱形杠桿的承壓將對債市帶來次生沖擊。

“如果代持活動遭遇監(jiān)管層清理，相關(guān)債券的回表需求就會很大，將會對固收市場的流動性帶來不小的壓力，債券價格走低，會促使類似于國海證券這樣的案例再度出現(xiàn)�！鼻笆龉淌辗治鰩熖寡�。

事實上，國海證券也在公告中流露了此次事件可能影響到金融行業(yè)穩(wěn)定的擔憂�！拔宜鞠Ｍ�與各相關(guān)方攜手并肩，共同維護金融行業(yè)穩(wěn)定、健康有序的發(fā)展環(huán)境�！�

12月19日當天中午，一位接近監(jiān)管層的權(quán)威人士表示，考慮到國海事件的無先例性且牽涉眾多，當前最好的解決思路應(yīng)當是相關(guān)機構(gòu)協(xié)商解決、共同承擔。